ARTYKUŁ WSTĘPNY

10 marca 2005 r. - Biuletyn Miesięczny

Na posiedzeniu w dniu 3 marca 2005 r. Rada Prezesów EBC postanowiła pozostawić minimalną oferowaną stopę procentową podstawowych operacji refinansujących Eurosystemu na niezmienionym poziomie 2,0%. Stopy kredytu i depozytu w banku centralnym na koniec dnia pozostały również na niezmienionym poziomie, odpowiednio 3,0% i 1,0%.

Rada Prezesów nadal uważa, że brak jest przekonujących dowodów na narastanie wewnętrznej presji inflacyjnej w obszarze euro. Dlatego też pozostawiła podstawowe stopy procentowe EBC na niezmienionym poziomie, który z perspektywy historycznej jest bardzo niski i znacznie przyczynia się do ożywienia gospodarczego. Jednak w perspektywie średniookresowej występują zwyżkowe zagrożenia dla stabilności cen, które uzasadniają zachowanie przez Radę Prezesów ciągłej czujności.

Wychodząc od analizy ekonomicznej leżącej u podstaw oceny przedstawionej przez Radę Prezesów, zgodnie z wstępnymi szacunkami Eurostatu w czwartym kwartale 2004 r. wzrost realnego PKB w ujęciu kwartalnym wyniósł 0,2%. Natomiast wzrost realnego PKB za trzeci kwartał skorygowano w dół do 0,2%. Ogólny wynik za drugą połowę ubiegłego roku budzi rozczarowanie, ale ze struktury wzrostu popytu w czwartym kwartale wynikają pewne pozytywne sygnały co do trendu bazowego. Umocnienie popytu wewnętrznego, a w szczególności spożycia wydaje się wskazywać, że ożywienie aktywności gospodarczej w strefie euro zaczyna nabierać tempa.

Słabsza dynamika realnego PKB w drugiej połowie ubiegłego roku może być zjawiskiem przejściowym, na co wskazuje szereg przesłanek. Po stronie czynników zewnętrznych, utrzymujący się silny światowy wzrost gospodarczy sprzyja rozwojowi eksportu z obszaru euro. Po stronie czynników wewnętrznych, bardzo dogodne warunki finansowania, solidne zyski przedsiębiorstw i poprawa wydajności powinny nadal sprzyjać inwestycjom. Wraz ze spodziewanym wzrostem realnych dochodów do dyspozycji będzie też rosnąć spożycie.

W tym kontekście Rada Prezesów spodziewa się kontynuacji wzrostu gospodarczego w latach 2005-2006. Ocena taka jest zgodna z projekcjami ekspertów EBC z marca 2005 r., zgodnie z którymi wzrost realnego PKB wyniesie między 1,2% a 2,0% w 2005 r. i między 1,6% a 2,6% w 2006 r. Wartości te są niższe niż projekcje ekspertów Eurosystemu opublikowane w grudniu 2004 r., co wynika z pogorszenia sytuacji gospodarczej pod koniec ubiegłego roku. Dostępne prognozy instytucji międzynarodowych i prywatnych przedstawiają zasadniczo podobny obraz.

Z sytuacją przedstawioną w projekcjach wiąże się szereg zagrożeń. Wśród czynników zewnętrznych mogących spowodować spowolnienie wzrostu należy wymienić wysoki i zmienny poziom cen ropy oraz utrzymujący się stan nierównowagi na świecie. Jeżeli chodzi o kursy walutowe, Rada Prezesów potwierdziła swoje stanowisko wyrażone po gwałtownym umocnieniu się euro, że takie zmiany są niepożądane i niekorzystne dla wzrostu gospodarczego. Po stronie czynników wewnętrznych istnieje niepewność co do kształtowania się poziomu spożycia, natomiast bardzo dogodne warunki finansowania oraz poprawa zysków przedsiębiorstw mogą doprowadzić do wyższego niż spodziewany obecnie wzrostu inwestycji.

Jeżeli chodzi o ceny konsumpcyjne, w styczniu 2005 r. roczna inflacja HICP znacznie się obniżyła – do 1,9% w porównaniu z 2,4% w grudniu 2004 r. Główną przyczyną był efekt bazy związany ze zmianami podatków pośrednich i cen kontrolowanych w niektórych krajach. Według wstępnych szacunków Eurostatu w lutym br. roczna inflacja HICP wyniosła 2,0%.

W najbliższych miesiącach roczna stopa inflacji powinna oscylować wokół poziomu 2%. W dalszej perspektywie brak jest dowodów na narastanie wewnętrznej presji inflacyjnej w obszarze euro. Podwyżki płac w ostatnich kwartałach były nadal ograniczone; w kontekście umiarkowanego ożywienia gospodarczego trend ten powinien się utrzymać.

Ocenę taką przedstawiają również projekcje ekspertów EBC z marca 2005 r., które przewidują, że w 2005 r. średnioroczny wskaźnik HICP wyniesie między 1,6% a 2,2%, zaś w 2006 r. między 1,0% a 2,2%. Projekcje te są zasadniczo zgodne z projekcjami ekspertów Eurosystemu z grudnia 2004 r. oraz z prognozami opublikowanymi ostatnio przez instytucje międzynarodowe i prywatne.

Należy jednak mieć na uwadze szereg czynników ryzyka mogących powodować wzrost cen, w tym szczególnie dalsze zmiany cen ropy naftowej. Wzrost cen może także wynikać z niespodziewanych skutków zmian w podatkach pośrednich i cenach kontrolowanych. Ponadto trzeba zachować ciągłą czujność z uwagi na możliwość wystąpienia wtórnych skutków szoku w zachowaniach płacowych i cenowych w całej gospodarce w następstwie przeszłych podwyżek cen. W związku z tym należy uważnie monitorować zmiany długookresowych oczekiwań inflacyjnych.

Dalszych informacji o perspektywach kształtowania się cen w średnim i długim okresie dostarcza analiza monetarna. Najnowsze dane monetarne potwierdzają, że obserwowany od połowy 2004 r. wzrost agregatu M3 umacnia się. Tendencja ta w coraz większym stopniu odzwierciedla pobudzający wpływ niskich (z perspektywy historycznej) stóp procentowych w obszarze euro. W wyniku niezmiennie silnej dynamiki M3 w ostatnich kilku latach, płynność dostępna w obszarze euro znacznie przewyższa poziom niezbędny dla finansowania bezinflacyjnego wzrostu. Może to stanowić zagrożenie dla stabilności cen w perspektywie średniookresowej, co uzasadnia zachowanie czujności.

Wyjątkowo niski poziom realnych stóp procentowych przyczynia się do dalszego wzrostu popytu na kredyt w sektorze prywatnym. W ostatnich miesiącach nadal rosła dynamika kredytów dla przedsiębiorstw. Ponadto utrzymuje się silny popyt na kredyty mieszkaniowe, przyczyniający się do wysokiej dynamiki cen nieruchomości w niektórych częściach obszaru euro.

Podsumowując, analiza makroekonomiczna potwierdza, że wewnętrzna presja inflacyjna jest pod kontrolą, ale należy uważnie obserwować istniejące zwyżkowe zagrożenia dla stabilności cen w średnim okresie. Zestawienie wyników analizy makroekonomicznej z analizą monetarną przemawia za zachowaniem ciągłej czujności na wypadek zmaterializowania się zagrożeń dla stabilności cen w perspektywie średniookresowej.

Jeżeli chodzi o politykę fiskalną, zdaniem Rady Prezesów w wielu krajach obszaru euro konieczna jest dalsza konsolidacja fiskalna, mimo że zaktualizowane programy stabilizacyjne zakładają zaawansowanie procesu konsolidacji oraz korektę nadmiernych deficytów. Jednak w szeregu krajów programy działań dostosowawczych nie są dostatecznie ambitne i nie zakładają osiągnięcia salda budżetowego bliskiego zrównoważenia lub wykazującego nadwyżkę do czasu zakończenia realizacji programu stabilizacyjnego. Ponadto w kilku przypadkach wyznaczone cele fiskalne opierają się na dość optymistycznych założeniach dotyczących wzrostu oraz niedostatecznie sprecyzowanych działaniach.

Dyskusje dotyczące Paktu Stabilności i Wzrostu powinny doprowadzić do sformułowania wiarygodnych wniosków zmierzających do utrzymania dyscypliny fiskalnej. Należy utrzymać pełną wiarygodność procedury dotyczącej nadmiernego deficytu. Ma to podstawowe znaczenie nie tylko dla stabilności makroekonomicznej i spójności obszaru euro, ale także dla zaufania i perspektyw rozwoju wszystkich państw członkowskich.

W tym kontekście Rada Prezesów z zadowoleniem przyjęła decyzję Rady ECOFIN – opartą na zaleceniu Komisji Europejskiej – by po raz pierwszy przejść do kolejnego etapu procedury dotyczącej nadmiernego deficytu i wezwać Grecję do przyjęcia odpowiednich środków zgodnie z art. 104 ustęp 9 Traktatu. Rada Prezesów jest także zdania, że przesunięcie terminu korekty nadmiernego deficytu z roku 2005 na 2006 wyczerpuje możliwości interpretacji odnośnych zasad i procedur. Grecja będzie musiała podjąć skuteczne działania w celu skorygowania istotnej nierównowagi fiskalnej.

Jeżeli chodzi o zmiany strukturalne, od połowy lat dziewięćdziesiątych XX wieku trend wzrostu produktywności w obszarze euro jest stosunkowo słaby. Analiza czynników wpływających na poziom produktywności wskazuje, że niższy wzrost produktywności w obszarze euro częściowo wynika ze zwiększenia zatrudnienia związanego ze wzrostem współczynnika aktywności zawodowej pracowników o niskich kwalifikacjach. Wskutek ograniczonych podwyżek płac oraz pewnych postępów w reformach rynku pracy zmierzających do podniesienia współczynnika aktywności zawodowej część producentów zwiększyła zastosowanie technologii o wyższej pracochłonności.

Istnieją też przesłanki, że spowolnienie wzrostu produktywności obserwowane w obszarze euro od połowy lat dziewięćdziesiątych XX wieku wynika ze zbyt małego zastosowania technologii umożliwiających zwiększenie produktywności. W sektorach wytwarzających technologie teleinformatyczne i świadczących usługi w tym zakresie nastąpił wzrost produktywności, ale w wielu innych dziedzinach gospodarki produktywność spadła. Świadczy to o istnieniu w obszarze euro braku elastyczności strukturalnej utrudniającego szybkie i skuteczne rozpowszechnianie nowych technologii oraz usprawnianie procesów produkcyjnych w gospodarce.

Na tym tle widać wyraźnie, że niezbędne są reformy strukturalne służące pobudzeniu innowacyjności, inwestycji i produktywności oraz sprzyjające wdrażaniu nowych technologii zwiększających wydajność. Wśród działań mogących przyspieszyć wzrost produktywności poprzez zastosowanie nowych technologii należy wymienić pobudzanie konkurencji na rynku produktów, ułatwianie restrukturyzacji oraz podnoszenie kwalifikacji pracowników dzięki stworzeniu odpowiedniego systemu edukacji i prowadzeniu szkoleń praktycznych w pracy.