ÉDITORIAL

15 février 2007 - Bulletin mensuel

Lors de la réunion du 8 février 2007, le Conseil des gouverneurs a décidé, au terme de son examen régulier de la situation économique et monétaire, de laisser inchangés les taux d’intérêt directeurs de la BCE. Les nouvelles informations disponibles depuis la dernière réunion du Conseil, le 11 janvier 2007, confortent le raisonnement qui a sous-tendu les décisions antérieures de relever les taux directeurs. Elles confirment également la nécessité de demeurer très vigilant afin d'éviter que les risques pesant sur la stabilité des prix à moyen terme ne se matérialisent. Cela permettra de maintenir les anticipations d'inflation à moyen et long termes dans la zone euro solidement ancrées à des niveaux compatibles avec la stabilité des prix. Comme le Conseil des gouverneurs l'a déjà souligné à plusieurs reprises, cet ancrage constitue une condition indispensable pour que la politique monétaire contribue, sur la durée, à une croissance économique soutenable et à la création d'emplois dans la zone euro. La politique monétaire de la BCE reste accommodante, compte tenu du niveau toujours bas des taux directeurs, de la vigueur de la croissance de la monnaie et du crédit et de la liquidité toujours abondante dans la zone euro au regard de l'ensemble des indicateurs pertinents. Par conséquent, en ce qui concerne l'avenir, il convient de continuer d'agir de manière résolue et en temps opportun pour assurer la stabilité des prix à moyen terme.

S'agissant, tout d'abord, de l'analyse économique, les données d'enquête et les indicateurs les plus récents laissent penser que la croissance économique se poursuit en 2007 et demeure solide et généralisée. En ce qui concerne l'avenir, bien que l'on ne puisse exclure une certaine volatilité des taux de croissance trimestriels du PIB en volume, les perspectives à moyen terme pour l'activité économique restent favorables. Les conditions demeurent réunies pour que l'économie de la zone euro continue d'enregistrer une croissance proche de son potentiel. La croissance économique mondiale, qui s'est répartie de manière plus équilibrée entre les régions, demeure robuste, soutenant les exportations de la zone euro. La demande intérieure dans la zone euro devrait rester vigoureuse. L'investissement devrait continuer de faire preuve de dynamisme, à la faveur d'une période prolongée de conditions de financement très favorables, de la restructuration des bilans, de la nette amélioration de la rentabilité des entreprises et de l'efficacité du capital. La consommation devrait également continuer de se raffermir progressivement, dans le sillage de l'évolution du revenu disponible réel, à mesure que la situation sur le marché du travail, notamment la croissance de l'emploi, s'améliore.

Les risques entourant ces perspectives favorables en matière de croissance économique sont globalement équilibrés à court terme. À plus long terme, les risques sont essentiellement orientés à la baisse. Ils sont principalement liés aux craintes d'une montée des pressions protectionnistes, à la possibilité d'un nouveau renchérissement du pétrole et aux préoccupations relatives aux éventuelles perturbations résultant des déséquilibres mondiaux.

S'agissant de l'évolution des prix, il est essentiel de souligner l'importance d'une perspective de moyen terme et de faire abstraction d'une éventuelle volatilité des taux d'inflation au cours de l'année 2007. À cet égard, il peut être utile d'examiner plus en détail la volatilité potentielle de l'inflation. À très court terme, il semble que les modifications de la TVA dans un grand pays de la zone euro ne se reflètent pas totalement dans l’évolution des prix de janvier. Ensuite, il convient de noter que, sur la base des cours actuels du pétrole, des cotations sur les marchés à terme et des évolutions antérieures de ces cours, des effets de base significatifs pourraient progressivement conduire à des taux d'inflation plus bas au printemps et en été. Toutefois, ces effets seront temporaires. Durant le reste de l'année, les taux d'inflation devraient augmenter à nouveau en raison d'effets de base défavorables.

Des risques à la hausse continuent de peser sur les perspectives en matière de stabilité des prix à moyen et long termes. Ces risques continuent d'être liés à la crainte de répercussions du renchérissement antérieur du pétrole sur les prix à la consommation plus fortes qu'envisagé actuellement et à de nouveaux relèvements, au-delà de ceux annoncés jusqu'à présent, des prix administrés et de la fiscalité indirecte. Par ailleurs, on ne peut exclure de nouvelles augmentations des cours du pétrole. Plus fondamentalement, une progression des salaires plus importante que prévu constitue un risque substantiel à la hausse pour la stabilité des prix, compte tenu du dynamisme de la croissance du PIB en volume constaté au cours des derniers trimestres, d'un niveau d'utilisation des capacités de production ressortant des enquêtes proche des sommets observés en 2000 et de la poursuite de l'amélioration de la situation sur les marchés du travail. Par conséquent, il est essentiel que les partenaires sociaux continuent de faire preuve d'un comportement responsable. À cet égard, les accords salariaux devraient tenir compte de l'évolution de la productivité ainsi que du niveau encore élevé du chômage et de la situation en termes de compétitivité-prix. Aussi le Conseil des gouverneurs suivra-t-il très attentivement les prochaines négociations salariales dans les pays de la zone euro.

L'analyse monétaire confirme la présence de risques à la hausse pesant sur la stabilité des prix à moyen et long termes. La progression annuelle de M3 s'est une nouvelle fois accélérée en décembre, pour atteindre 9,7 %, soit le taux le plus élevé enregistré depuis l'introduction de l'euro. Certes, les chiffres mensuels peuvent être volatils et l'on ne doit pas accorder trop d'importance aux évolutions à court terme. Toutefois, la poursuite d'une forte croissance de la monnaie et du crédit confirme la vigueur persistante du rythme d'expansion de l'agrégat monétaire large dans la zone euro, sans qu'on puisse encore déceler les signes d'un arrêt ou d'une inversion de la tendance régulière à la hausse observée depuis mi-2004.

Le rythme actuellement soutenu de l'expansion de la monnaie et du crédit reflète l'orientation toujours accommodante de la politique monétaire et le renforcement de l'activité économique dans la zone euro. Le taux de croissance annuel des prêts au secteur privé est demeuré élevé, ressortant à 10,7 % en décembre, bien qu'en léger recul par rapport au mois précédent. La forte progression des crédits au secteur privé traduit la poursuite de la tendance haussière de la croissance des prêts aux sociétés non financières depuis mi-2004. En revanche, dans un contexte de hausse des taux des prêts au logement dans l'ensemble de la zone euro et de moindre dynamisme du marché immobilier dans certaines régions, la progression des emprunts des ménages a montré de nouveaux signes de modération ces derniers mois, tout en affichant des taux encore très élevés.

Considérées dans la perspective de moyen et long termes appropriée pour évaluer les orientations de la croissance de la monnaie et du crédit, les évolutions récentes confirment la poursuite de la tendance haussière persistante du taux d'expansion monétaire sous-jacent. Après plusieurs années de croissance monétaire soutenue, la liquidité est abondante dans la zone euro au regard de l'ensemble des indicateurs pertinents. Le maintien de la forte progression de la monnaie et du crédit, dans un contexte de liquidité abondante, est porteur de risques à la hausse pour la stabilité des prix à moyen et long termes. Par conséquent, il reste indispensable de suivre très attentivement les évolutions monétaires, surtout au vu de la forte expansion de l'activité économique et du dynamisme persistant des marchés immobiliers dans de nombreuses régions de la zone euro.

En résumé, pour évaluer les tendances des prix, il est particulièrement important de faire abstraction de toute volatilité à court terme. Sur la base de l'évaluation actuelle du Conseil des gouverneurs, après une éventuelle baisse au printemps et en été, les taux d'inflation devraient remonter en fin d'année. Les risques pesant sur les perspectives à moyen terme de stabilité des prix demeurent orientés à la hausse et sont liés, en particulier, à une progression des salaires plus importante que prévu actuellement. Compte tenu de la très forte croissance de la monnaie et du crédit dans une situation de liquidité déjà abondante, le recoupement des conclusions de l'analyse économique avec celles de l'analyse monétaire confirme le diagnostic de l'existence de risques à la hausse pesant sur la stabilité des prix à moyen et long termes. Par conséquent, le Conseil fera preuve d'une grande vigilance afin d'éviter que les risques pesant sur la stabilité des prix à moyen terme ne se matérialisent. Cela contribuera à maintenir les anticipations d'inflation à moyen et long termes dans la zone euro solidement ancrées à des niveaux compatibles avec la stabilité des prix. Dès lors, en ce qui concerne l'avenir, il convient de continuer d'agir de manière résolue et en temps opportun pour assurer la stabilité des prix à moyen terme.

S'agissant des politiques budgétaires, les premières indications confirment que les évolutions budgétaires dans la zone euro ont été relativement favorables en 2006, sur fond de forte croissance de la production et de recettes exceptionnelles. Il est désormais essentiel que le rythme d'amélioration des finances publiques soit maintenu et que le processus d'assainissement budgétaire soit renforcé en 2007 et 2008 pour que tous les pays de la zone euro atteignent dès que possible leur objectif de moyen terme consistant à parvenir à une situation budgétaire saine. Les résultats budgétaires meilleurs que prévu en 2006 et les nouvelles recettes exceptionnelles qui pourraient être engrangées cette année devraient être utilisés pour accélérer l'assainissement budgétaire. L'expérience a montré qu'il faut s'opposer résolument à toute tentation de relâcher le contrôle des dépenses, de retarder les réformes nécessaires ou de poursuivre des politiques procycliques en période de reprise. Les mesures d'assainissement budgétaire ont toutes les chances d'être efficaces lorsqu’elles sont fondées sur une stratégie de réformes crédible et exhaustive, centrée sur la réduction des ratios de dépenses plutôt que sur la hausse des ratios de recettes.

Le Conseil des gouverneurs a souligné que des progrès dans le domaine des réformes structurelles et la hausse modérée des coûts salariaux dans certains pays ont été des facteurs essentiels pour renforcer l'emploi et réduire le chômage au cours des dernières années. En effet, tout en restant à un niveau élevé de 7,5 % en décembre 2006, le taux de chômage standardisé a été le plus bas depuis le démarrage des séries en 1993 et a reculé de 1,4 point de pourcentage depuis son dernier pic en juin 2004. Afin de profiter pleinement des effets bénéfiques de l'Union économique et monétaire et du Marché unique, d'autres réformes structurelles doivent venir renforcer la capacité d'ajustement de la zone euro. Il s'agit notamment d'assurer une différenciation salariale suffisante, en particulier pour améliorer les opportunités d'emploi pour les travailleurs moins qualifiés et dans les régions enregistrant un taux de chômage élevé. Ces réformes recouvrent également une plus grande flexibilité des marchés des produits et du travail, créant de nouvelles possibilités d'investissement et favorisant l'innovation. Elles passent aussi par la suppression des obstacles à la mobilité de la population active, entre les emplois, les régions et les pays. Avec l'entrée de la Slovénie dans la zone euro, la population active de ce pays doit bénéficier du plein accès aux marchés du travail de tous les pays de la zone. De façon générale, les réformes structurelles, associées à l'assainissement budgétaire, doivent favoriser des évolutions durables en limitant la charge qui est reportée sur les jeunes et les générations futures. Des défis considérables, variables selon les pays, subsistent donc, exigeant tous une action urgente et résolue.

La présente édition du Bulletin mensuel contient trois articles. Le premier étudie les défis posés en termes de soutenabilité des finances publiques dans la zone euro. Le deuxième article passe en revue les progrès accomplis en ce qui concerne les dispositifs de gestion des crises financières au sein de l’UE. Le troisième article, enfin, analyse les transferts de fonds effectués par les travailleurs migrants vers les régions voisines de l’UE en Europe du Sud, du Sud-est et de l’Est.