EDITORIALE

15 marzo 2007 - Bollettino mensile

Nella riunione tenuta l’8 marzo 2007 il Consiglio direttivo ha deciso di aumentare di 25 punti base, al 3,75 per cento, il tasso minimo di offerta applicato alle operazioni di rifinanziamento principali dell’Eurosistema. I tassi di interesse sulle operazioni di rifinanziamento marginale e sui depositi presso la banca centrale sono stati anch’essi innalzati di 25 punti base, rispettivamente al 4,75 e al 2,75 per cento. Tali decisioni hanno avuto effetto dal 14 marzo, data di inizio del nuovo periodo di mantenimento delle riserve.

La decisione di aumentare i tassi d’interesse di riferimento della BCE tiene conto dei rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi a medio termine individuati dal Consiglio direttivo sulla scorta sia dell’analisi economica sia dell’analisi monetaria. Questo intervento concorrerà ad assicurare che le aspettative d’inflazione di medio-lungo periodo nell’area dell’euro restino saldamente ancorate su livelli coerenti con la stabilità dei prezzi. Ciò costituisce un presupposto affinché la politica monetaria continui a contribuire a una crescita economica sostenibile e alla creazione di posti di lavoro nell’area. Alla luce del contesto economico favorevole, dopo questo incremento la politica monetaria della BCE seguita a essere accomodante, considerando i livelli contenuti dei suoi tassi d’interesse di riferimento, la forte espansione di moneta e credito e le condizioni di liquidità abbondante nell’area secondo tutte le misure plausibili. Pertanto, in prospettiva, è necessario intervenire con tempestività e fermezza per assicurare la stabilità dei prezzi a medio termine. Il Consiglio direttivo seguirà con molta attenzione tutti gli sviluppi al fine di evitare che si concretizzino rischi per la stabilità dei prezzi nel medio periodo.

Per quanto riguarda innanzitutto l’analisi economica, la prima stima dell’Eurostat indica per il quarto trimestre del 2006 una crescita del PIL in termini reali dell’area dell’euro pari allo 0,9 per cento sul periodo precedente, valore superiore a quello atteso. Secondo l’attuale valutazione del Consiglio direttivo è probabile che, rispetto a quanto originariamente atteso, il profilo trimestrale dell’espansione del PIL risulti in certa misura più regolare in risposta all’impatto delle variazioni delle imposte indirette in un grande paese dell’area dell’euro. Il vigore della crescita del prodotto nel quarto trimestre segnala quindi il perdurare di una notevole espansione nell’area. Sia la domanda interna sia le esportazioni hanno contribuito in modo significativo all’incremento del PIL, confermando che la fase espansiva in atto è sostenuta e generalizzata. Le informazioni sull’attività economica provenienti da diverse indagini sul clima di fiducia e da stime basate su indicatori confortano la valutazione secondo cui la forte crescita dell’economia è proseguita nel 2007.

Guardando al futuro, le prospettive di medio periodo per l’attività economica rimangono favorevoli. Vi sono i presupposti per una crescita sostenuta nell’area dell’euro. Quanto al contesto esterno, l’espansione dell’economia è divenuta più equilibrata tra le regioni del mondo e, pur mostrando una certa moderazione, resta vigorosa, sorretta in parte dal calo dei corsi petroliferi. Le condizioni esterne favoriscono pertanto le esportazioni dell’area dell’euro. Anche la domanda interna dell’area dovrebbe preservare il suo slancio relativamente vivace. Gli investimenti dovrebbero continuare a essere dinamici, beneficiando di un prolungato periodo caratterizzato da condizioni di finanziamento molto favorevoli, ristrutturazione dei bilanci, utili societari elevati (pregressi e correnti) e guadagni di efficienza delle imprese. Anche i consumi dovrebbero rafforzarsi ulteriormente nel tempo, in linea con l’andamento del reddito disponibile reale, allorché le condizioni per l’occupazione seguiteranno a migliorare.

Queste prospettive si riflettono anche nelle nuove proiezioni macroeconomiche elaborate dagli esperti della BCE. Per quanto concerne il PIL in termini reali, si prevede un tasso di crescita medio annuo compreso tra il 2,1 e il 2,9 per cento nel 2007 e tra l’1,9 e il 2,9 per cento nel 2008. Rispetto alle proiezioni di dicembre formulate dagli esperti dell’Eurosistema, gli intervalli indicati per l’espansione del prodotto nel 2007 e nel 2008 sono stati rivisti verso l’alto, rispecchiando in ampia misura il vigore della crescita del PIL nella seconda metà del 2006 e la diminuzione dei prezzi dell’energia, che, se duratura, avrebbe un impatto positivo sul reddito disponibile reale.

Il Consiglio direttivo ritiene che i rischi per questo favorevole scenario di crescita siano sostanzialmente bilanciati nel breve periodo. Su orizzonti più lunghi sono orientati prevalentemente verso il basso. I principali rischi sono connessi alla possibilità di un nuovo rincaro del greggio, ai timori di un aumento delle pressioni protezionistiche e alla preoccupazione circa un eventuale andamento disordinato connesso agli squilibri mondiali.

Per quanto concerne i prezzi, la stima rapida dell’Eurostat indica per febbraio un tasso di inflazione sui dodici mesi misurato sullo IAPC dell’1,8 per cento, invariato rispetto a gennaio. Il calo dell’inflazione complessiva dall’estate del 2006 è ascrivibile prevalentemente alla diminuzione dei prezzi dell’energia. In prospettiva, la volatilità registrata da questi ultimi nel 2006 darà luogo a significativi effetti base, che influenzeranno il profilo dei tassi di inflazione di quest’anno. Tenuto conto dell’attuale livello delle quotazioni del petrolio e dei contratti future su tale risorsa, l’inflazione dovrebbe ridursi durante la primavera e l’estate, riprendere a salire verso la fine dell’anno e poi con ogni probabilità tornare a oscillare intorno al 2 per cento.

Le nuove proiezioni macroeconomiche elaborate dagli esperti della BCE indicano che il tasso di inflazione misurato sullo IAPC si collocherà, in media d’anno, tra l’1,5 e il 2,1 per cento nel 2007 e tra l’1,4 e il 2,6 per cento nel 2008. Rispetto alle proiezioni di dicembre predisposte dagli esperti dell’Eurosistema, il limite superiore dell’intervallo per il 2007 risulta lievemente più basso, rispecchiando soprattutto il calo dei corsi petroliferi. Per contro, l’intervallo per il 2008 si colloca leggermente più in alto, soprattutto per effetto della prevista accelerazione dell’economia, che potrebbe esercitare una maggiore pressione sull’utilizzo e sul costo dei fattori di produzione. In tale contesto, va ricordato che questi esercizi previsivi sono soggetti, per costruzione, a una serie di ipotesi tecniche, riguardanti tra l’altro le aspettative di mercato sui tassi di interesse a breve e a lungo termine nonché sui prezzi del petrolio e delle materie prime non energetiche.

Nell’orizzonte di medio periodo rilevante per la politica monetaria, il Consiglio direttivo ritiene che le prospettive per l’andamento dei prezzi rimangano soggette a rischi al rialzo, connessi alla possibilità di nuovi rincari del petrolio e di ulteriori incrementi dei prezzi amministrati e delle imposte indirette rispetto a quelli annunciati e decisi finora. In misura più rilevante, una dinamica dei salari più vivace rispetto alle attese correnti comporterebbe significativi rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi, considerando anche lo slancio della crescita del PIL in termini reali osservato negli ultimi trimestri. È pertanto di cruciale importanza che le parti sociali continuino a mostrare senso di responsabilità. In tale contesto, gli accordi salariali dovrebbero tenere conto delle posizioni in termini di competitività di prezzo, del livello tuttora elevato della disoccupazione in numerose economie nonché dell’andamento della produttività. Il Consiglio direttivo seguirà con grande attenzione le imminenti trattative salariali nei paesi dell’area dell’euro.

L’analisi monetaria conferma che prevalgono rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi nel medio-lungo periodo. In gennaio la crescita sui dodici mesi di M3 è rimasta invariata al 9,8 per cento, il valore più alto registrato dall’introduzione dell’euro.

Anche il tasso di incremento sui dodici mesi dei prestiti al settore privato si è mantenuto elevato in gennaio, al 10,6 per cento. La vigorosa dinamica di questa componente rispecchia il protrarsi della tendenza al rialzo della crescita dell’indebitamento delle società non finanziarie osservata dalla metà del 2004. Allo stesso tempo, in un contesto caratterizzato da tassi sui mutui ipotecari in crescita nell’intera area dell’euro e dal più lento incremento dei prezzi delle abitazioni in alcune regioni, l’espansione dell’indebitamento delle famiglie ha mostrato ulteriori segnali di moderazione negli ultimi mesi, pur proseguendo a ritmi elevati.

Nella prospettiva di medio-lungo periodo idonea alla valutazione delle tendenze della crescita di moneta e credito, i più recenti sviluppi confermano la prosecuzione della persistente tendenza al rialzo del tasso di incremento di fondo della moneta. Dopo diversi anni di forte crescita monetaria, la liquidità nell’area dell’euro è abbondante secondo tutte le misure plausibili.

La vigorosa espansione della moneta e del credito rispecchia l’orientamento accomodante della politica monetaria per un periodo prolungato e il rafforzamento dell’attività economica nell’area dell’euro. In un contesto di liquidità abbondante, tale evoluzione segnala rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi a medio-lungo termine. Gli andamenti monetari continuano, quindi, a richiedere un’osservazione molto attenta, soprattutto alla luce della crescita sostenuta dell’attività economica e della protratta vivace dinamica dei mercati immobiliari in molte parti dell’area dell’euro.

In sintesi, nella valutazione delle tendenze dei prezzi è importante guardare oltre la variabilità di breve termine dei tassi di inflazione. L’orizzonte temporale rilevante ai fini della politica monetaria è il medio periodo. Le prospettive per la stabilità dei prezzi su tale orizzonte restano soggette a rischi al rialzo, connessi soprattutto a una dinamica salariale più vivace rispetto alle attese correnti in un contesto caratterizzato dal perdurare di una forte crescita dell’occupazione e dell’attività economica. Tenuto conto della vigorosa espansione della moneta e del credito in condizioni di liquidità già abbondante, la verifica incrociata dei risultati dell’analisi economica con quelli dell’analisi monetaria conferma la valutazione secondo cui prevalgono rischi al rialzo per la stabilità dei prezzi nel medio-lungo periodo. Il Consiglio direttivo continuerà a seguire con molta attenzione tutti gli sviluppi per evitare che si concretizzino rischi per la stabilità dei prezzi a medio termine. Ciò contribuirà al saldo ancoraggio delle aspettative d’inflazione di medio-lungo periodo nell’area dell’euro su livelli coerenti con la stabilità dei prezzi. Pertanto, in prospettiva, resta necessario intervenire con tempestività e fermezza per assicurare la stabilità dei prezzi a medio termine.

Per quanto riguarda la finanza pubblica, vi sono crescenti indicazioni a conferma del fatto che nel 2006 l’andamento ciclico favorevole ha determinato risultati di bilancio migliori delle attese in diversi paesi e nell’area dell’euro nel suo insieme. Tuttavia, gli aggiornamenti dei programmi di stabilità prevedono per i prossimi anni soltanto progressi moderati nell’azione di risanamento. A tale riguardo, gli obiettivi di alcuni paesi non appaiono pienamente in linea con i requisiti del Patto di stabilità e crescita nella sua versione modificata. I rischi sono riconducibili in particolare alla mancanza di misure chiaramente specificate e credibili, soprattutto sul lato della spesa dei bilanci di previsione.

Dato il contesto economico favorevole, il Consiglio direttivo ritiene essenziale che vengano evitate politiche procicliche in tutti i paesi dell’area dell’euro e che si compiano sforzi di risanamento sufficientemente ambiziosi in quelli con residui squilibri di bilancio e/o un debito pubblico elevato. Si dovrebbe cogliere l’opportunità per conseguire finanze pubbliche sane entro l’orizzonte dei programmi di stabilità e al più tardi entro il 2010 in tutti i paesi dell’area dell’euro. Il risanamento dei conti pubblici quale parte integrante di una strategia di riforma credibile, orientata al medio termine e basata sulla spesa sosterrebbe la crescita del prodotto e dell’occupazione a più lungo termine e aiuterebbe i paesi a prepararsi all’impatto dell’invecchiamento demografico sui bilanci.

Per quanto concerne le riforme strutturali, nella riunione del Consiglio europeo dell’8-9 marzo sono stati discussi lo stato di avanzamento nell’attuazione della strategia di Lisbona e i futuri passi avanti da compiere in tale ambito. È positivo riscontrare che le riforme e il moderato incremento del costo del lavoro abbiano contribuito a un aumento dell’occupazione e a un calo della disoccupazione negli ultimi anni, sebbene i progressi non siano stati uniformi fra i paesi membri dell’UE. Il Consiglio direttivo incoraggia a intervenire per realizzare incentivi e strutture che favoriscano l’integrazione di tutte le categorie nel mercato del lavoro, incluse quelle per le quali il tasso di occupazione è stato relativamente basso in passato. Le riforme dei sistemi fiscali, previdenziali e assistenziali dovrebbero rafforzare gli incentivi all’occupazione e alla creazione di posti di lavoro. La diminuzione delle imposte sul lavoro (inclusi i contributi previdenziali) e pertanto del costo del lavoro sosterrebbe l’occupazione, mentre la fissazione dei salari minimi su un livello non in linea con la produttività riduce le possibilità di impiego per i lavoratori meno qualificati. Il Consiglio direttivo sostiene appieno le politiche volte a migliorare il livello di istruzione e a promuovere l’adozione di innovazioni tecnologiche al fine di stimolare l’incremento della produttività. Unitamente a iniziative tese a realizzare un contesto favorevole alle imprese, tali politiche amplierebbero per tutti le opportunità di partecipare a un processo di rafforzamento della crescita.