EDITORIAL

13. September 2007 - Monatsbericht

Auf seiner Sitzung am 6. September 2007 beschloss der EZB-Rat auf der Grundlage seiner regelmäßigen Analyse der wirtschaftlichen und monetären Entwicklung, den Mindestbietungssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte des Eurosystems unverändert bei 4,00 % zu belassen. Die Zinssätze für die Spitzenrefinanzierungsfazilität und die Einlagefazilität blieben ebenfalls unverändert bei 5,00 % bzw. 3,00 %. Die seit der letzten Sitzung des EZB-Rats verfügbar gewordenen Informationen haben bestätigt, dass die mittelfristigen Aussichten für die Preisstabilität nach wie vor mit Aufwärtsrisiken behaftet sind, die im Rahmen sowohl seiner wirtschaftlichen als auch seiner monetären Analyse festgestellt wurden. Aktuelle makroökonomische Daten bekräftigen auch die guten Fundamentaldaten der Wirtschaft im Euro-Währungsgebiet und untermauern die günstigen mittelfristigen Aussichten für das reale BIP-Wachstum. Vor diesem Hintergrund ist die Geldpolitik der EZB immer noch eher akkommodierend; dabei wachsen unter anderem Geldmenge und Kreditvergabe im Euroraum kräftig. Zugleich haben die Finanzmarktvolatilität und Risikoneubewertungen der vergangenen Wochen zu einem Anstieg der Unsicherheit geführt. Angesichts der großen Unsicherheit ist es angemessen, zusätzliche Informationen zu sammeln und neue Daten zu prüfen, bevor im Rahmen der mittelfristig ausgerichteten geldpolitischen Strategie der EZB, deren Ziel in der Gewährleistung von Preisstabilität besteht, weitere Schlussfolgerungen bezüglich der Geldpolitik gezogen werden. Dementsprechend wird der EZB-Rat alle Entwicklungen sehr genau verfolgen. Auf der Grundlage seiner Bewertung und durch entschlossenes und rechtzeitiges Handeln wird der EZB-Rat sicherstellen, dass die Risiken für die Preisstabilität auf mittlere Sicht nicht zum Tragen kommen und die mittelfristigen Inflationserwartungen fest auf einem Niveau verankert bleiben, das mit Preisstabilität in Einklang steht. Umso wichtiger ist dies in Zeiten, die von Finanzmarktvolatilität und erhöhter Unsicherheit gekennzeichnet sind. Was die Finanzmärkte angeht, so wird der EZB-Rat den Entwicklungen in nächster Zeit weiterhin große Aufmerksamkeit widmen.

Betrachtet man zunächst die wirtschaftliche Analyse, so lassen die verfügbaren Daten auf ein anhaltend solides Wirtschaftswachstum im Euro-Währungsgebiet schließen. Das reale BIP-Wachstum im Euroraum verlangsamte sich im zweiten Jahresviertel auf 0,3 % im Quartalsvergleich gegenüber 0,7 % im Vorquartal. Dabei sollte jedoch die Volatilität dieser Wachstumsraten gebührend berücksichtigt werden. Demnach entsprach das Wirtschaftswachstum während des ersten Halbjahrs 2007 insgesamt dem Potenzialwachstum. Die Angaben zur konjunkturellen Entwicklung im dritten Quartal, die aus verschiedenen Stimmungsumfragen und indikatorbasierten Schätzungen stammen, sind nach wie vor alles in allem günstig und stützen die Einschätzung, dass das reale BIP nachhaltig zunimmt. Insbesondere die jüngsten Daten zur Arbeitslosigkeit fallen positiv aus, und alle Vertrauensindikatoren zeigten bis August einen hohen Stand an. Das Weltwirtschaftswachstum wird voraussichtlich robust bleiben, da die wahrscheinlich zu erwartende Konjunkturabschwächung in den Vereinigten Staaten vom anhaltend kräftigen Wachstum in den Schwellenländern weitgehend ausgeglichen werden dürfte. Dies wird die Exporte und die Investitionstätigkeit im Euroraum auch weiterhin stützen. Darüber hinaus dürfte sich das Wachstum der Konsumausgaben im Euroraum im Zeitverlauf – im Einklang mit der Entwicklung des real verfügbaren Einkommens vor dem Hintergrund sich fortlaufend verbessernder Arbeitsmarktbedingungen – weiter verstärken. Indes ist angesichts der potenziellen realwirtschaftlichen Auswirkungen der erhöhten Volatilität an den Finanzmärkten und der Neubewertung von Risiken eine der Situation angemessene Beobachtung der weiteren Entwicklung erforderlich.

Diese Aussichten spiegeln sich auch in den von Experten der EZB erstellten gesamtwirtschaftlichen Projektionen für das Euro-Währungsgebiet vom September 2007 wider, die erstmals auch Zypern und Malta mit einbeziehen. Den Projektionen zufolge wird das durchschnittliche Jahreswachstum des realen BIP im Jahr 2007 zwischen 2,2 % und 2,8 % und im Jahr 2008 zwischen 1,8 % und 2,8 % liegen. Im Vergleich zu den im Juni von Experten des Eurosystems erstellten Projektionen wurde die für das Wachstum des realen BIP im Jahr 2007 projizierte Bandbreite leicht nach unten revidiert, worin sich in erster Linie die Annahmen widerspiegeln, dass die Ölpreise leicht steigen und die Finanzierungskonditionen am Markt aufgrund im Durchschnitt höherer Risikoprämien etwas angespannter sein werden.

Nach Ansicht des EZB-Rats verdeutlichen die dargestellten Bandbreiten die allgemeine Unsicherheit, mit der wirtschaftliche Projektionen behaftet sind, was angesichts der derzeitigen Volatilität an den Finanzmärkten besonders hervorzuheben ist. In Bezug auf das Wirtschaftswachstum überwiegen bei diesen Projektionen die Abwärtsrisiken. Diese stehen hauptsächlich mit potenziell weiterreichenden Auswirkungen der in Gang befindlichen Neubewertung der Risiken auf den Finanzmärkten, den weltwirtschaftlichen Ungleichgewichten und protektionistischem Druck sowie weiteren Öl- und Rohstoffpreissteigerungen in Zusammenhang.

Was die Preisentwicklung anbelangt, so belief sich die am HVPI gemessene jährliche Teuerung der Vorausschätzung von Eurostat zufolge im August 2007 auf 1,8 % und war damit gegenüber dem Vormonat unverändert. Im verbleibenden Jahresverlauf dürften die Inflationsraten jedoch wieder auf über 2 % ansteigen. Den von Experten der EZB erstellten Projektionen vom September 2007 zufolge wird die Jahresinflation gemessen am HVPI 2007 zwischen 1,9 % und 2,1 % und 2008 zwischen 1,5 % und 2,5 % liegen. Im Jahr 2008 dürfte ein Nachlassen der Auswirkungen indirekter Steuern und der Energiepreise von einem höheren Druck durch die Lohnstückkosten ausgeglichen werden. Verglichen mit den von Experten des Eurosystems erstellten Projektionen vom Juni 2007 liegen die neuen Bandbreiten für das laufende und das kommende Jahr innerhalb des im Juni projizierten Spektrums.

Der EZB-Rat ist der Auffassung, dass die Aussichten für die Preisentwicklung mit Aufwärtsrisiken behaftet sind. Zu diesen Risiken zählen Erhöhungen der indirekten Steuern, die über das bisher antizipierte Maß hinausgehen, sowie weitere Steigerungen der Ölpreise und der Preise für landwirtschaftliche Erzeugnisse. Grundsätzlicher betrachtet könnte die Lohnentwicklung die derzeitigen Erwartungen übertreffen und die Preissetzungsmacht in Marktsegmenten mit geringem Wettbewerb zunehmen. Eine solche Entwicklung würde Aufwärtsrisiken für die Preisstabilität mit sich bringen. Es ist daher von entscheidender Bedeutung, dass alle Beteiligten ihrer Verantwortung gerecht werden. Das potenzielle Eintreten dieser Risiken – oder gegebenenfalls ihre Abschwächung – muss genau beobachtet werden.

Die monetäre Analyse bestätigt, dass auf mittlere bis längere Sicht weiterhin Aufwärtsrisiken für die Preisstabilität bestehen. Die jüngsten vorliegenden Daten (für den Zeitraum bis Ende Juli) weisen auf eine weiterhin kräftige Grunddynamik des Geldmengen- und Kreditwachstums hin. Dies zeigt sich in der raschen Expansion des weit gefassten Geldmengenaggregats M3, die sich im Juli auf 11,7 % gegenüber dem Vorjahr belief, und in der kräftigen MFI-Kreditvergabe an den privaten Sektor, die auf Jahresbasis nach wie vor mit zweistelligen Raten zulegt.

Bei der Bestimmung und Beurteilung der für die Geldpolitik relevanten Grundtendenzen des Geldmengenwachstums ist es wichtig, über die kurzfristige Volatilität wie auch über die Auswirkungen vorübergehender Faktoren auf die Entwicklung spezifischer Geldmengenaggregate hinauszublicken. Von dieser angemessenen umfassenderen, mittelfristigen Perspektive aus betrachtet, bestehen einige Anzeichen dafür, dass der Anstieg der kurzfristigen Zinssätze in den vergangenen Quartalen die Geldmengenentwicklung beeinflusste. So haben beispielsweise steigende Kurzfristzinsen zu einer eher verhaltenen Ausweitung von M1 beigetragen, da sich die Opportunitätskosten für die Haltung der liquidesten Komponenten von M3 erhöht haben. Außerdem haben die gestiegenen Kurzfristzinsen zu einer gewissen Stabilisierung des Wachstums der MFI-Kredite an den privaten Sektor geführt (wenngleich weiterhin zweistellige Raten verzeichnet wurden), da sich die Expansion der Kreditvergabe an private Haushalte infolge der moderateren Entwicklung der Immobilienpreise sowie nachlassender Aktivitäten im Grundstücks- und Wohnungswesen verlangsamte. Diese Entwicklungen haben sich allerdings bislang noch nicht dämpfend auf die Rate des Geldmengenwachstums insgesamt ausgewirkt, da die Abflachung der Zinsstrukturkurve die Attraktivität monetärer Anlagen gegenüber weniger liquiden Instrumenten mit längeren Laufzeiten erhöht und damit zu einer weiteren Zunahme des Wachstums der weit gefassten Geldmenge geführt hat. Darüber hinaus hat sich das Wachstum der Kreditvergabe an nichtfinanzielle Kapitalgesellschaften in den letzten Monaten erneut verstärkt.

Es sei in der gegenwärtigen Situation betont, dass Volatilität an den Finanzmärkten temporär einen erheblichen Einfluss auf die monetäre Dynamik haben kann. In früheren Phasen hoher Marktvolatilität haben Risikowahrnehmung und -neigung des privaten Sektors und das daraus resultierende Anlageverhalten die Geldmengenentwicklung deutlich geprägt. Die monetären Daten für Juli könnten bereits teilweise von solchen Portfolioüberlegungen beeinflusst sein, und dies dürfte für die August-Ergebnisse, mit denen später im September zu rechnen ist, in noch stärkerem Maße gelten. Wie sich jedoch in der Vergangenheit gezeigt hat, kann eine eingehende und umfassende Analyse der monetären Daten das Verständnis des Einflusses finanzieller Entwicklungen auf die Geldmengenentwicklung verbessern und dazu beitragen, das geldpolitisch relevante Signal des monetären Wachstums in Bezug auf längerfristige Inflationstendenzen zu extrahieren. Unter derartigen Umständen zeigt sich der Vorteil der breit angelegten monetären Analyse der EZB.

Insgesamt deutet die anhaltende Stärke der zugrunde liegenden Ausweitung der Geldmenge und der Kreditvergabe mittel- bis längerfristig auf Aufwärtsrisiken für die Preisstabilität hin. Somit muss die monetäre Entwicklung weiterhin sehr sorgfältig beobachtet werden.

Zusammenfassend ist festzuhalten, dass die Gegenprüfung der Ergebnisse der wirtschaftlichen Analyse anhand der Ergebnisse der monetären Analyse das Vorhandensein von Aufwärtsrisiken für die Preisstabilität auf mittlere Sicht – vor dem Hintergrund der guten Fundamentaldaten der Wirtschaft des Euro-Währungsgebiets – bestätigt hat. Entsprechend ist die Geldpolitik der EZB immer noch eher akkommodierend; dabei wachsen unter anderem Geldmenge und Kreditvergabe im Euroraum kräftig. Gleichzeitig sind angesichts der großen Unsicherheit zusätzliche Informationen nötig, bevor bezüglich der Geldpolitik weitere Schlussfolgerungen gezogen werden können. Dementsprechend wird der EZB-Rat alle Entwicklungen sehr genau verfolgen. Auf der Grundlage seiner Bewertung und durch entschlossenes und rechtzeitiges Handeln wird der EZB-Rat sicherstellen, dass die Risiken für die Preisstabilität auf mittlere Sicht nicht zum Tragen kommen und die mittelfristigen Inflationserwartungen fest auf einem Niveau verankert bleiben, das mit Preisstabilität in Einklang steht. Vor dem aktuellen Hintergrund ist es umso wichtiger, dass die Inflationserwartungen fest auf einem mit Preisstabilität im Einklang stehenden Niveau verankert bleiben. Was die Finanzmärkte angeht, so wird der EZB-Rat den Entwicklungen in nächster Zeit weiterhin große Aufmerksamkeit widmen.

Im Bereich der Finanzpolitik werden bei der strukturellen Konsolidierung der öffentlichen Haushalte weiterhin nur langsam Fortschritte erzielt, und es besteht die Gefahr, dass einige Länder eine expansive prozyklische Haushaltspolitik verfolgen werden. Für den Haushaltsvollzug 2007 und die Haushaltsplanung 2008 ist es entscheidend, dass sich die während der wirtschaftlichen Aufschwungsphase von 1999 bis 2000 begangenen Fehler nicht wiederholen. Derzeit müssen Länder mit Haushaltsungleichgewichten diese entsprechend den Anforderungen des Stabilitäts- und Wachstumspakts beseitigen. Alle Mitgliedstaaten des Euro-Währungsgebiets müssen ihrer im Rahmen der Eurogruppe eingegangenen Verpflichtung nachkommen, ihre mittelfristigen Haushaltsziele 2008 oder 2009, spätestens 2010 zu erreichen. Diejenigen Länder, die bereits solide Haushaltspositionen erreicht haben, müssen von einer prozyklischen Haushaltspolitik absehen.

Was Strukturreformen anbelangt, so begrüßt der EZB-Rat weitere Anstrengungen, die Produktionskapazität des Euroraums durch höhere Beschäftigungsquoten zu steigern. An den Arbeitsmärkten des Eurogebiets zeichnen sich in den letzten Jahren deutliche Fortschritte ab, in denen sich teilweise die Auswirkungen vergangener Arbeitsmarktreformen widerspiegeln. Allerdings sind weitere Schritte zur Verbesserung der beruflichen und geografischen Mobilität der Arbeitskräfte und der Qualifizierung vonnöten, sodass die vergleichsweise niedrige Erwerbsbeteiligung und die nach wie vor hohen Arbeitslosenquoten in einigen Ländern und Regionen überwunden werden können.