EDITORIAL

13 de diciembre de 2007 - Boletín Mensual

En su reunión celebrada el 6 de diciembre de 2007, el Consejo de Gobierno del BCE decidió, sobre la base de su análisis económico y monetario periódico, mantener sin variación los tipos de interés oficiales del BCE. La información disponible desde la última reunión del Consejo de Gobierno, celebrada el 8 de noviembre, ha confirmado la existencia de fuertes presiones al alza a corto plazo sobre la inflación, que en noviembre se situó en el 3,0% según el IAPC. Esta información también corrobora plenamente la valoración de que existen riesgos al alza para la estabilidad de precios a medio plazo. En este contexto, y considerando el gran vigor del crecimiento monetario y crediticio en la zona del euro, el Consejo de Gobierno está preparado para contrarrestar los riesgos al alza para la estabilidad de precios, como exige su mandato. Aunque los fundamentos económicos de la zona del euro siguen siendo sólidos, la valoración del riesgo en los mercados financieros sigue sujeta a revisión y continúa existiendo incertidumbre acerca de su posible influencia sobre la economía real. En consecuencia, el Consejo de Gobierno realizará un seguimiento muy atento de todos los factores. Actuando con firmeza y en el momento oportuno, sobre la base de su evaluación, el Consejo de Gobierno garantizará que los efectos de segunda vuelta y los riesgos para la estabilidad de precios a medio plazo no lleguen a materializarse. Mantener las expectativas de inflación a medio y a largo plazo firmemente ancladas en niveles compatibles con la estabilidad de precios resulta esencial en un período de volatilidad de los mercados financieros y de aumento de la incertidumbre. En cuanto a los mercados financieros, el Consejo de Gobierno seguirá prestando mucha atención a su evolución en los próximos meses.

Comenzando con el análisis económico, de acuerdo con la primera estimación de Eurostat, la tasa de crecimiento intertrimestral del PIB real de la zona del euro se situó en el 0,7% en el tercer trimestre del 2007, en consonancia con la estimación preliminar. La demanda interna siguió siendo el principal determinante del crecimiento económico durante el tercer trimestre, lo que confirma el carácter sostenido de la expansión económica de la zona del euro. La información más reciente relativa a la actividad económica procedente de diversas encuestas de confianza y estimaciones basadas en indicadores económicos apoya la valoración de que el crecimiento ha continuado durante el último trimestre de este año aunque, probablemente, a un ritmo más moderado que en el tercer trimestre. En general, los fundamentos económicos de la zona del euro siguen siendo sólidos. La rentabilidad se ha mantenido, el crecimiento del empleo ha sido dinámico y el desempleo ha disminuido hasta niveles no registrados en los últimos veinticinco años.

Las proyecciones macroeconómicas de los expertos del Eurosistema de diciembre del 2007 también reflejan estos factores. Se proyecta que el crecimiento anual del PIB real se sitúe en un intervalo comprendido entre el 2,4% y el 2,8% en el 2007, entre el 1,5% y el 2,5% en el 2008, y entre el 1,6% y el 2,6% en el 2009. En comparación con las proyecciones de septiembre elaboradas por los expertos del BCE, el intervalo estimado para el crecimiento del PIB real en el 2008 se ha revisado ligeramente a la baja, mientras que el referido al 2007 se encuentra en la parte superior del previsto anteriormente. En general, las previsiones disponibles elaboradas por organismos internacionales confirman esta perspectiva.

Este escenario de mantenimiento del crecimiento del PIB real en consonancia, en general, con su tendencia potencial se fundamenta en la expectativa de que la economía mundial mantendrá su dinamismo y de que la ralentización del crecimiento económico de Estados Unidos se verá parcialmente compensada por la continuada fortaleza de las economías de los mercados emergentes. Por tanto, la demanda externa debería seguir respaldando las exportaciones y la inversión en la zona del euro. El crecimiento del consumo también debería contribuir al crecimiento económico, en consonancia con la evolución de la renta real disponible, en un contexto favorable de incremento continuado del empleo. Con todo, en vista del posible impacto sobre la economía real de la actual volatilidad de los mercados financieros y de los cambios en la valoración del riesgo, el nivel de incertidumbre sigue siendo elevado.

En opinión del Consejo de Gobierno, los riesgos para estas perspectivas de crecimiento económico apuntan a ritmos más lentos y se relacionan principalmente con la posibilidad de una incidencia más generalizada sobre las condiciones de financiación, la confianza y el crecimiento mundial y de la zona del euro de la actual revisión de la valoración del riesgo en los mercados financieros, con posibles nuevas subidas de los precios del petróleo y de las materias primas, así como con la preocupación por las presiones proteccionistas y por una posible evolución desordenada como consecuencia de los desequilibrios mundiales.

Por lo que respecta a la evolución de los precios, de acuerdo con la estimación preliminar de Eurostat, la tasa de inflación interanual medida por el IAPC volvió a incrementarse notablemente en noviembre del 2007 hasta situarse en el 3,0%, frente el 2,6% de octubre. Los precios del petróleo han registrado un fuerte aumento durante los últimos meses, y los precios de los alimentos se han incrementado considerablemente, reflejando el alza de la demanda mundial. Además, como el Consejo de Gobierno señaló en anteriores ocasiones, los efectos desfavorables de los precios de la energía están ejerciendo actualmente una notable influencia al alza sobre las tasas interanuales de inflación medida por el IAPC, como resultado del pronunciado descenso de los precios del petróleo de hace un año.

De cara al futuro, se espera que la inflación medida por el IAPC se mantenga en niveles significativamente superiores al 2% en los próximos meses, y es probable que se modere sólo de forma gradual en el 2008. Por tanto, el período transitorio de tasas de inflación elevadas sería más prolongado de lo previsto anteriormente. Las proyecciones de diciembre de los expertos del Eurosistema estiman que la inflación anual medida por el IAPC se sitúe entre el 2,0% y el 2,2% en el 2007, y que aumente hasta situarse en niveles comprendidos entre el 2,0% y el 3,0% en el 2008. Para el 2009, se proyectan tasas de inflación medida por el IAPC entre el 1,2% y el 2,4%. En comparación con las proyecciones de septiembre del 2007 de los expertos del BCE, los intervalos previstos para la inflación medida por el IAPC en el 2007 y el 2008 se han revisado al alza. Las previsiones elaboradas por organismos internacionales que incluyen la evolución reciente de la inflación ofrecen, en general, un panorama similar.

Estas proyecciones reflejan en gran medida la trayectoria esperada de los precios del petróleo y de los alimentos, que, según indican los precios de los futuros sobre estos productos de que se dispone, registrarán una desaceleración durante el próximo año. En el ámbito interno, se proyecta un incremento de los costes laborales unitarios durante el período considerado. En este contexto, es importante señalar que las proyecciones de los expertos se basan en el supuesto fundamental de que el reciente dinamismo de los precios del petróleo y de los alimentos y su incidencia sobre la inflación medida por el IAPC no tendrá efectos de segunda vuelta generalizados sobre la fijación de los salarios. Otro supuesto fundamental es que el aumento de los márgenes de beneficio se moderará durante el período considerado. En conjunto, estos dos supuestos constituyen, en el contexto de las proyecciones de los expertos, una continuación del carácter contenido de las presiones de los costes internos, que contribuye a la moderación de la inflación proyectada para el 2009.

En opinión del Consejo de Gobierno, se ha confirmado plenamente que los riesgos para las perspectivas a medio plazo relativas a la evolución de los precios apuntan al alza. Dichos riesgos incluyen la posibilidad de nuevas subidas de los precios del petróleo y de los productos agrícolas, manteniendo el fuerte crecimiento de los últimos meses, y de aumentos de los precios administrados y de los impuestos indirectos superiores a los previstos hasta ahora. Asimismo, considerando la existencia de restricciones de capacidad, el vigoroso crecimiento del PIB real durante los últimos trimestres y la favorable evolución de los mercados de trabajo, es posible un crecimiento de los salarios más dinámico de lo esperado. Además, no puede descartarse un aumento de la capacidad de fijación de precios en segmentos del mercado con un reducido nivel de competencia. Por tanto, resulta crucial que todas las partes asuman sus responsabilidades y evitar que se produzcan efectos de segunda vuelta sobre la fijación de precios y salarios derivados del reciente aumento de los precios de las materias primas. Para ello, debe eliminarse la indiciación explícita o de facto de los salarios nominales a los precios.

El análisis monetario confirma que siguen existiendo riesgos al alza para la estabilidad de precios a medio y a largo plazo. El crecimiento monetario y crediticio ha mantenido su vigor durante los últimos meses. La tasa de crecimiento interanual de M3, que se situó en el 12,3% en octubre, puede haberse visto influida por diversos factores de naturaleza temporal, como el aplanamiento de la curva de rendimientos, las perturbaciones de los mercados financieros y operaciones específicas asociadas con la reestructuración de grupos bancarios. Sin embargo, aun teniendo en cuenta estos factores particulares, la tasa subyacente de expansión monetaria sigue siendo fuerte. Asimismo, el crecimiento sostenido de los préstamos al sector privado interno, que aumentó a una tasa interanual del 11,2% en octubre, indica que la expansión monetaria ha continuado siendo vigorosa. Por tanto, la evolución monetaria sigue requiriendo un seguimiento muy atento a fin de detectar tendencias subyacentes asociadas a presiones inflacionistas a más largo plazo y entender mejor la evolución a más corto plazo.

Dicho seguimiento permitirá obtener una descripción más completa de la respuesta del sector privado al aumento de la volatilidad en los mercados financieros. Considerando la evolución reciente de los mercados financieros, actualmente reviste especial importancia realizar una evaluación general de las tendencias subyacentes de la expansión monetaria y crediticia. El incremento de la volatilidad financiera puede influir en el comportamiento a corto plazo de los tenedores del dinero y, en consecuencia, complicar la obtención de la tendencia subyacente de la evolución monetaria. Paralelamente, los datos monetarios y crediticios también pueden ofrecer información relevante sobre cómo instituciones financieras, hogares y empresas han respondido a las perturbaciones de los mercados financieros.

No obstante, por el momento, existen pocas pruebas de que las perturbaciones observadas en los mercados financieros desde principios de agosto hayan influido significativamente en la evolución del agregado monetario amplio y de los agregados crediticios, aunque algunas partidas del balance, como las participaciones en fondos del mercado monetario, puedan haberse visto afectadas. De hecho, los préstamos a hogares y a sociedades no financieras han mantenido su dinamismo en los últimos meses, lo que puede indicar que no han existido restricciones para la oferta de crédito. Se necesitarán nuevos datos y análisis para conocer con más precisión la influencia de la evolución de los mercados financieros en los balances de las entidades de crédito, en las condiciones de financiación y en la expansión monetaria y crediticia.

En síntesis, el contraste de los resultados del análisis económico con los del análisis monetario confirma plenamente la valoración de que existen riesgos al alza para la estabilidad de precios a medio plazo, considerando el vigor de la expansión monetaria y crediticia en el zona del euro y en un entorno de solidez de los fundamentos económicos de la zona del euro. Paralelamente, la valoración del riesgo en los mercados financieros sigue sujeta a revisión y continúa existiendo incertidumbre acerca de su incidencia en la economía real. En consecuencia, el Consejo de Gobierno realizará un seguimiento muy atento de todos los factores. La política monetaria del BCE está preparada para contrarrestar los riesgos al alza para la estabilidad de precios, como lo exige su mandato. Particularmente, para que el reciente aumento de la inflación mantenga su carácter transitorio, resulta fundamental que los efectos de segunda vuelta no se materialicen por efecto de la incidencia de las actuales tasas de inflación sobre la fijación de precios y salarios. Actuando con firmeza y en el momento oportuno, sobre la base de su evaluación, el Consejo de Gobierno garantizará que los efectos de segunda vuelta y los riesgos para la estabilidad de precios a medio plazo no lleguen a materializarse y que las expectativas de inflación a medio y a largo plazo se mantengan firmemente ancladas en niveles compatibles con la estabilidad de precios. Esto resulta fundamental en el presente contexto. En lo que se refiere a los mercados financieros, el Consejo de Gobierno seguirá prestando gran atención a su evolución en las próximas semanas.

Por lo que respecta a la política fiscal, las previsiones económicas de otoño del 2007 de la Comisión Europea confirman, en general, la mejora de los saldos presupuestarios de la zona del euro durante este año. Sin embargo, los avances en el saneamiento presupuestario estructural en países que aún presentan desequilibrios presupuestarios son, en general, decepcionantes. Esta falta de ambición prolonga innecesariamente la corrección de los persistentes déficit presupuestarios y podría dar a lugar a sorpresas negativas si el entorno macroeconómico se volviera menos favorable. En este contexto, los Estados miembros deberían cumplir el compromiso asumido en el acuerdo del Eurogrupo de Berlín de abril del 2007, esto es, que la mayoría de los miembros de la zona del euro alcanzaría sus objetivos a medio plazo en el 2008 o el 2009, y en el 2010 en todos los casos.

En lo concerniente a las reformas estructurales, es importante que los gobiernos sigan haciendo lo posible por avanzar. Las mejoras en la situación del empleo observadas en los últimos años muestran los frutos de las pasadas reformas. Es esencial mantener el impulso de las reformas a fin de estimular la competencia, el crecimiento de la productividad y la flexibilidad del mercado de trabajo y evitar retrocesos en el proceso de reforma de los países de la zona del euro.