ΕΙΣΑΓΩΓΙΚO ΣΗΜΕIΩΜΑ

14 Αυγούστου 2008 - Μηνιαίο Δελτίο

Κατά τη συνεδρίαση που πραγματοποίησε στις 7 Αυγούστου 2008, το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ αποφάσισε, βάσει της τακτικής οικονομικής και νομισματικής ανάλυσης που διενεργεί, να διατηρήσει αμετάβλητα τα βασικά επιτόκια της ΕΚΤ. Οι πληροφορίες που κατέστησαν διαθέσιμες μετά την προηγούμενη συνεδρίαση του Διοικητικού Συμβουλίου επιβεβαίωσαν περαιτέρω το σκεπτικό στο οποίο είχε στηριχθεί η απόφαση για αύξηση των επιτοκίων τον Ιούλιο. Επιβεβαίωσαν ότι οι ετήσιοι ρυθμοί πληθωρισμού είναι πιθανόν να παραμείνουν πολύ πάνω από τα επίπεδα που είναι συμβατά με τη σταθερότητα των τιμών για παρατεταμένη χρονική περίοδο και ότι οι κίνδυνοι διατάραξης της σταθερότητας των τιμών μεσοπρόθεσμα παραμένουν ανοδικοί. Η αξιολόγηση αυτή επιβεβαιώνεται από τη συνεχιζόμενη έντονη νομισματική επέκταση, ενώ μέχρι σήμερα δεν υπάρχουν ενδείξεις σημαντικών περιορισμών στην προσφορά τραπεζικών δανείων. Σε αυτό το πλαίσιο, εξακολουθεί να είναι καίριας σημασίας η αποφυγή των δευτερογενών επιδράσεων ευρείας κλίμακας στη διαδικασία καθορισμού των μισθών και των τιμών. Τα πλέον πρόσφατα οικονομικά στοιχεία υποδεικνύουν μια υποχώρηση του ρυθμού αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ στα μέσα του 2008, η οποία ήταν εν μέρει αναμενόμενη μετά τον εξαιρετικά υψηλό ρυθμό ανάπτυξης το πρώτο τρίμηνο. Υπό αυτές τις συνθήκες και σε πλήρη συμφωνία με την εντολή που του έχει ανατεθεί, το Διοικητικό Συμβούλιο τονίζει ότι η διατήρηση της σταθερότητας των τιμών μεσοπρόθεσμα αποτελεί τον πρωταρχικό στόχο της ΕΚΤ και ότι είναι σθεναρά αποφασισμένο να διατηρήσει τις μεσομακροπρόθεσμες προσδοκίες για τον πληθωρισμό σταθεροποιημένες σε επίπεδα συμβατά με τη σταθερότητα των τιμών. Με αυτόν τον τρόπο θα διατηρηθεί η αγοραστική δύναμη μεσοπρόθεσμα και θα στηριχθεί η διατηρήσιμη ανάπτυξη και η απασχόληση. Βάσει της αξιολόγησης του Διοικητικού Συμβουλίου, η τρέχουσα κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής θα συμβάλει στην επίτευξη του στόχου της ΕΚΤ. Το Διοικητικό Συμβούλιο θα συνεχίσει να παρακολουθεί πολύ προσεκτικά όλες τις εξελίξεις την προσεχή περίοδο.

Οι πληροφορίες για την οικονομική δραστηριότητα που κατέστησαν διαθέσιμες μετά τις 3 Ιουλίου 2008 υποδηλώνουν ότι τα στοιχεία του ρυθμού αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ για τα μέσα του 2008 θα είναι σημαντικά χαμηλότερα σε σχέση με τα στοιχεία που αφορούν το πρώτο τρίμηνο του έτους. Όπως έχει επισημανθεί σε προηγούμενες περιπτώσεις, το γεγονός αυτό αποτελεί εν μέρει μια αντίδραση τεχνικής φύσεως στον υψηλό ρυθμό ανάπτυξης που σημειώθηκε κατά τους πρώτους μήνες του έτους. Επιπλέον, αντανακλά εν μέρει και μια υποχώρηση του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ, η οποία οφείλεται σε παράγοντες όπως ο βραδύτερος ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης σε παγκόσμιο επίπεδο και οι μειωτικές επιδράσεις από τις υψηλές και ευμετάβλητες τιμές του πετρελαίου και των τροφίμων. Προκειμένου να αξιολογηθεί η υποκείμενη δυναμική της οικονομικής δραστηριότητας της ζώνης του ευρώ και να αποφευχθεί η λανθασμένη ερμηνεία των ιδιαίτερα ευμετάβλητων τριμηνιαίων αποτελεσμάτων, είναι αναγκαίο η εξέταση να μην περιορίζεται στη μεταβλητότητα των τριμηνιαίων ρυθμών ανάπτυξης και των μηνιαίων δεικτών.

Υπό αυτή την οπτική, η ανάπτυξη της παγκόσμιας οικονομίας, ενώ επιβραδύνεται, αναμένεται να παραμείνει σχετικά ανθεκτική, επωφελούμενη ιδίως από τη συνεχή ανάπτυξη των αναδυόμενων οικονομιών. Το γεγονός αυτό αναμένεται να στηρίξει την εξωτερική ζήτηση προϊόντων και υπηρεσιών της ζώνης του ευρώ. Όσον αφορά τις εγχώριες εξελίξεις, από μια μεσοπρόθεσμη σκοπιά, τα θεμελιώδη οικονομικά μεγέθη είναι υγιή και η ζώνη του ευρώ δεν αντιμετωπίζει σημαντικές ανισορροπίες. Η άνοδος των επενδύσεων παρέχει συνεχή, αν και επιβραδυνόμενη, στήριξη στην οικονομική δραστηριότητα. Επιπλέον, η απασχόληση και η συμμετοχή στο εργατικό δυναμικό αυξήθηκαν σημαντικά και τα ποσοστά ανεργίας παραμένουν χαμηλά με βάση τα ιστορικά δεδομένα. Ωστόσο, οι εξελίξεις αυτές, οι οποίες στηρίζουν το διαθέσιμο εισόδημα και την κατανάλωση των νοικοκυριών, δεν είναι πιθανόν να αντισταθμίσουν πλήρως την απώλεια αγοραστικής δύναμης που προκαλείται από την άνοδο των τιμών της ενέργειας και των τροφίμων.

Κατά την άποψη του Διοικητικού Συμβουλίου, η αβεβαιότητα που χαρακτηρίζει αυτές τις προοπτικές για την οικονομική δραστηριότητα εξακολουθεί να είναι υψηλή, λόγω, μεταξύ άλλων, των πολύ υψηλών και ευμετάβλητων επιπέδων των τιμών των βασικών εμπορευμάτων και των συνεχιζόμενων εντάσεων στις χρηματοπιστωτικές αγορές. Συνολικά, επικρατούν καθοδικοί κίνδυνοι. Πιο συγκεκριμένα, κίνδυνοι απορρέουν από τη μειωτική επίδραση που ασκούν στην κατανάλωση και τις επενδύσεις οι περαιτέρω απροσδόκητες αυξήσεις των τιμών της ενέργειας και των τροφίμων. Επιπλέον, οι καθοδικοί κίνδυνοι εξακολουθούν να συνδέονται με το ενδεχόμενο οι εντάσεις στις χρηματοπιστωτικές αγορές να έχουν δυσμενέστερη επίδραση στην πραγματική οικονομία από ό,τι αναμένεται επί του παρόντος. Οι πιθανές μη ομαλές εξελίξεις λόγω των παγκόσμιων ανισορροπιών, όπως και οι ανησυχίες για την εμφάνιση πιέσεων προστατευτισμού, υποδηλώνουν επίσης καθοδικούς κινδύνους για τις προοπτικές της οικονομικής δραστηριότητας. Από αυτή την άποψη, η αποτυχία των πρόσφατων διαπραγματεύσεων στο πλαίσιο του γύρου της Ντόχα του Παγκόσμιου Οργανισμού Εμπορίου σχετικά με την απελευθέρωση των εμπορικών συναλλαγών αποτελεί σημαντικό εμπόδιο.

Όσον αφορά την εξέλιξη των τιμών, από το περασμένο φθινόπωρο ο ετήσιος ρυθμός πληθωρισμού βάσει του ΕνΔΤΚ παραμένει σημαντικά πάνω από το επίπεδο που είναι συμβατό με τη σταθερότητα των τιμών, φθάνοντας στο 4,0% τον Ιούνιο του 2008 και, σύμφωνα με την προκαταρκτική εκτίμηση της Eurostat, στο 4,1% τον Ιούλιο. Αυτό το ανησυχητικό επίπεδο ρυθμών πληθωρισμού οφείλεται σε μεγάλο βαθμό τόσο στις άμεσες όσο και στις έμμεσες επιπτώσεις των προηγούμενων απότομων αυξήσεων των τιμών της ενέργειας και των τροφίμων σε παγκόσμιο επίπεδο. Ταυτόχρονα, παρόλο που ο ρυθμός αύξησης της παραγωγικότητας της εργασίας επιβραδύνθηκε, υπάρχουν ορισμένες ενδείξεις επιτάχυνσης του ρυθμού αύξησης του κόστους εργασίας κατά τα τελευταία τρίμηνα. Όσον αφορά τις μελλοντικές προοπτικές, σύμφωνα με τις σημερινές τιμές των συμβολαίων μελλοντικής εκπλήρωσης για τα βασικά εμπορεύματα, ο ετήσιος ρυθμός πληθωρισμού βάσει του ΕνΔΤΚ είναι πιθανόν να παραμείνει πολύ πάνω από το επίπεδο που είναι συμβατό με τη σταθερότητα των τιμών για αρκετό χρονικό διάστημα και να υποχωρήσει μόνο σταδιακά το 2009.

Οι κίνδυνοι διατάραξης της σταθερότητας των τιμών σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα, ο οποίος είναι ο ορίζοντας που ενδιαφέρει τη νομισματική πολιτική, παραμένουν σαφώς ανοδικοί και έχουν αυξηθεί τους τελευταίους μήνες. Σε αυτούς περιλαμβάνεται ιδίως το ενδεχόμενο περαιτέρω αύξησης των τιμών της ενέργειας και των τροφίμων, καθώς και των έμμεσων επιπτώσεων στις τιμές καταναλωτή. Υπάρχει πολύ σοβαρή ανησυχία για το ενδεχόμενο η μισθολογική και τιμολογιακή συμπεριφορά να επαυξήσει τις πληθωριστικές πιέσεις μέσω δευτερογενών επιδράσεων ευρείας κλίμακας. Το Διοικητικό Συμβούλιο παρακολουθεί την τιμολογιακή συμπεριφορά και τις μισθολογικές διαπραγματεύσεις στη ζώνη του ευρώ με ιδιαίτερη προσοχή. Επιπλέον, υπάρχει το ενδεχόμενο ανοδικών κινδύνων από τις μη αναμενόμενες αυξήσεις των έμμεσων φόρων και των διοικητικά καθοριζόμενων τιμών.

Υπό αυτές τις συνθήκες, είναι επιτακτικό να διασφαλιστεί ότι οι μεσομακροπρόθεσμες προσδοκίες για τον πληθωρισμό παραμένουν σταθεροποιημένες σε επίπεδα συμβατά με τη σταθερότητα των τιμών. Η μεταβολή των σχετικών τιμών και η συναφής μεταφορά εισοδήματος από τις χώρες-εισαγωγείς των βασικών εμπορευμάτων προς τις χώρες-εξαγωγείς απαιτούν αλλαγή της συμπεριφοράς των εταιρειών και των νοικοκυριών. Επομένως, πρέπει να αποφευχθούν οι δευτερογενείς επιδράσεις ευρείας κλίμακας που προκύπτουν από τον αντίκτυπο της ανόδου των τιμών της ενέργειας και των τροφίμων στη μισθολογική και τιμολογιακή συμπεριφορά. Όλα τα εμπλεκόμενα μέρη, τόσο στον ιδιωτικό όσο και στο δημόσιο τομέα, πρέπει να ανταποκριθούν στις ευθύνες τους ως προς αυτό. Υπό αυτές τις συνθήκες, το Διοικητικό Συμβούλιο έχει επανειλημμένως εκφράσει την ανησυχία του για την ύπαρξη συστημάτων τιμαριθμικής αναπροσαρμογής των ονομαστικών μισθών με βάση τις τιμές καταναλωτή. Συστήματα τέτοιου είδους ενέχουν τον κίνδυνο οι ανοδικές διαταραχές του πληθωρισμού να οδηγήσουν σε πληθωριστική δίνη μισθών-τιμών, με επιζήμιες συνέπειες για την απασχόληση και την ανταγωνιστικότητα στις εν λόγω χώρες. Για το λόγο αυτό, το Διοικητικό Συμβούλιο ζητεί να αποφεύγονται τέτοια συστήματα.

Η νομισματική ανάλυση επιβεβαιώνει ότι επικρατούν ανοδικοί κίνδυνοι διατάραξης της σταθερότητας των τιμών σε μεσομακροπρόθεσμους ορίζοντες. Σύμφωνα με τη στρατηγική νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ, το Διοικητικό Συμβούλιο φρονεί ότι η διατήρηση υψηλού υποκείμενου ρυθμού νομισματικής και πιστωτικής επέκτασης στη ζώνη του ευρώ τα τελευταία χρόνια δημιούργησε ανοδικούς κινδύνους διατάραξης της σταθερότητας των τιμών. Τα τελευταία τρίμηνα, οι κίνδυνοι αυτοί φαίνεται να είναι έκδηλοι καθώς ο πληθωρισμός παρουσιάζει ανοδική τάση. Ενώπιον μάλιστα των συνεχιζόμενων εντάσεων στις χρηματοπιστωτικές αγορές, η νομισματική ανάλυση συμβάλλει στη στήριξη του απαραίτητου μεσοπρόθεσμου προσανατολισμού της νομισματικής πολιτικής εστιάζοντας την προσοχή στους ανοδικούς κινδύνους για τη σταθερότητα των τιμών που επικρατούν σε μεσομακροπρόθεσμους ορίζοντες. Παρόλο που η αύξηση της ποσότητας χρήματος με την ευρεία έννοια και των πιστωτικών μεγεθών παρουσιάζει τώρα κάποιες ενδείξεις συγκράτησης, γεγονός που αντανακλά επίσης τα μέτρα πολιτικής που έχουν ληφθεί από το 2005 για την αντιμετώπιση των ανοδικών κινδύνων διατάραξης της σταθερότητας των τιμών, ο ισχυρός υποκείμενος ρυθμός της νομισματικής επέκτασης υποδεικνύει συνεχιζόμενους κινδύνους διατάραξης της σταθερότητας των τιμών σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα. Η τρέχουσα καμπύλη αποδόσεων οδήγησε σε ραγδαίες αυξήσεις των προθεσμιακών καταθέσεων και σε σημαντική κάμψη του ετήσιου ρυθμού αύξησης του M1. Αυτές οι επιδράσεις και άλλοι πρόσκαιροι παράγοντες πρέπει να ληφθούν υπόψη κατά την αξιολόγηση των νομισματικών εξελίξεων. Συνολικά, η ανάλυση σε ευρεία βάση των στοιχείων, από την ενδεδειγμένη μεσοπρόθεσμη προοπτική, επιβεβαιώνει το δυναμικό υποκείμενο ρυθμό νομισματικής επέκτασης.

Ένας από τους βασικούς παράγοντες που οδηγούν σε αυτό το συμπέρασμα είναι η άνοδος των δανείων των ΝΧΙ προς τον ιδιωτικό τομέα, η οποία εξακολουθεί να είναι υψηλή και επιβεβαιώνει τον ισχυρό χαρακτήρα της νομισματικής επέκτασης. Ο ρυθμός αύξησης, οι διάρκειες και η σύνθεση κατά τομείς των τραπεζικών δανείων υποδηλώνουν ότι, σε επίπεδο ζώνης ευρώ συνολικά, η διαθεσιμότητα τραπεζικών πιστώσεων δεν έχει μέχρι τώρα επηρεαστεί σημαντικά από τις συνεχιζόμενες εντάσεις στις χρηματοπιστωτικές αγορές. Τα υψηλότερα βραχυπρόθεσμα επιτόκια και η υποτονικότητα των αγορών κατοικιών σε αρκετές περιοχές της ζώνης του ευρώ έχουν περιορίσει το ρυθμό αύξησης του δανεισμού των νοικοκυριών στη διάρκεια των τελευταίων ετών. Αντιθέτως, και παρά τους αυστηρότερους όρους χρηματοδότησης και τη συγκρατημένη οικονομική ανάπτυξη, η επέκταση των τραπεζικών πιστώσεων προς τις μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις παραμένει μέχρι σήμερα πολύ έντονη.

Εν περιλήψει, η διασταύρωση του πορίσματος της οικονομικής ανάλυσης με αυτό της νομισματικής ανάλυσης επιβεβαιώνει σαφώς την εκτίμηση ότι αυξάνονται οι ανοδικοί κίνδυνοι διατάραξης της σταθερότητας των τιμών μεσοπρόθεσμα. Οι ετήσιοι ρυθμοί πληθωρισμού είναι πιθανόν να παραμείνουν πολύ πάνω από τα επίπεδα που είναι συμβατά με τη σταθερότητα των τιμών και τα νομισματικά μεγέθη συνεχίζουν να παρουσιάζουν έντονη αύξηση, ενώ μέχρι σήμερα δεν υπάρχουν ενδείξεις σημαντικών περιορισμών στην προσφορά τραπεζικών δανείων. Τα πλέον πρόσφατα οικονομικά στοιχεία υποδεικνύουν μια υποχώρηση του ρυθμού αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ στα μέσα του 2008, η οποία ήταν εν μέρει αναμενόμενη μετά τον εξαιρετικά υψηλό ρυθμό ανάπτυξης το πρώτο τρίμηνο. Υπό αυτές τις συνθήκες, εξακολουθεί να είναι καίριας σημασίας η αποφυγή των δευτερογενών επιδράσεων ευρείας κλίμακας στη διαδικασία καθορισμού των μισθών και των τιμών. Σε πλήρη συμφωνία με την εντολή που του έχει ανατεθεί, το Διοικητικό Συμβούλιο τονίζει ότι η διατήρηση της σταθερότητας των τιμών μεσοπρόθεσμα αποτελεί τον πρωταρχικό του στόχο και ότι είναι σθεναρά αποφασισμένο να διατηρήσει τις μεσομακροπρόθεσμες προσδοκίες για τον πληθωρισμό σταθεροποιημένες σε επίπεδα συμβατά με τη σταθερότητα των τιμών, διαφυλάσσοντας έτσι την αγοραστική δύναμη μεσοπρόθεσμα και στηρίζοντας τη διατηρήσιμη ανάπτυξη και την απασχόληση στη ζώνη του ευρώ. Βάσει της αξιολόγησης του Διοικητικού Συμβουλίου, η τρέχουσα κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής θα συμβάλει στην επίτευξη του στόχου της ΕΚΤ. Το Διοικητικό Συμβούλιο θα συνεχίσει να παρακολουθεί πολύ προσεκτικά όλες τις εξελίξεις την προσεχή περίοδο.

Όσον αφορά τη δημοσιονομική πολιτική, υπάρχει κίνδυνος ορισμένες χώρες να μην επιτύχουν τους δημοσιονομικούς τους στόχους το 2008. Στην περίπτωση αυτή, είναι ζωτικής σημασίας η αυστηρή εφαρμογή των σχεδίων προϋπολογισμών και η αποφυγή της απόκλισης των δαπανών. Τα σχέδια προϋπολογισμού για το 2009, τα οποία πρόκειται να οριστικοποιηθούν σύντομα σε αρκετές χώρες, πρέπει να αντανακλούν τις δεσμεύσεις που αναλαμβάνονται σε ευρωπαϊκό επίπεδο. Ειδικότερα, οι χώρες που εξακολουθούν να παρουσιάζουν μεγάλα ελλείμματα πρέπει να καταρτίσουν φιλόδοξα και συγκεκριμένα σχέδια μείωσης των ελλειμμάτων, τα οποία να υποστηρίζονται από σαφώς καθορισμένα μέτρα, κατά προτίμηση για το σκέλος των δαπανών. Όπου υπάρχουν δημοσιονομικά περιθώρια, οι αυτόματοι σταθεροποιητές μπορούν να συμβάλουν στην εξομάλυνση των κυκλικών οικονομικών διακυμάνσεων.

Όσον αφορά τις διαρθρωτικές πολιτικές, τα μέτρα με τα οποία μειώνεται το κόστος προσαρμογής και ενισχύεται ο συγκρατημένος ρυθμός αύξησης του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος είναι ύψιστης σημασίας, ιδίως στις τρέχουσες συνθήκες υψηλού πληθωρισμού και επιβράδυνσης του ρυθμού αύξησης του πραγματικού ΑΕΠ. Στα μέτρα αυτά περιλαμβάνεται η άρση των φραγμών για τον ανταγωνισμό στον τομέα των υπηρεσιών γενικά και στα διάφορα στάδια της αλυσίδας προσφοράς τροφίμων στους τομείς της λιανικής πώλησης και της διανομής, καθώς και στον τομέα της ενέργειας, πιο συγκεκριμένα. Κατά τον ίδιο τρόπο, η ενίσχυση της ευελιξίας των αγορών εργασίας και η άνοδος των επενδύσεων στην εκπαίδευση και την κατάρτιση θα προήγαγε την παραγωγικότητα, αυξάνοντας έτσι το περιθώριο για άνοδο των πραγματικών εισοδημάτων.

Το παρόν τεύχος του Μηνιαίου Δελτίου περιέχει δύο άρθρα. Το πρώτο άρθρο εξετάζει την εξωτερική διάσταση της νομισματικής ανάλυσης της ΕΚΤ. Πιο συγκεκριμένα, εξετάζονται οι διασυνοριακές ροές επενδύσεων χαρτοφυλακίου και οι επιδράσεις τους στη διεθνή επενδυτική συμπεριφορά, προκειμένου να αξιολογηθούν οι υποκείμενες νομισματικές τάσεις που υποδηλώνουν μεσομακροπρόθεσμους πληθωριστικούς κινδύνους. Το δεύτερο άρθρο επικεντρώνεται στο ρόλο των τραπεζών στο μηχανισμό μετάδοσης της νομισματικής πολιτικής. Περιλαμβάνει επίσης μια αξιολόγηση των συνεπειών που συνεπάγονται για τη νομισματική πολιτική οι πρόσφατες μεταβολές του χρηματοπιστωτικού τοπίου και ιδίως του τραπεζικού τομέα.