EDITORIALE

16 giugno 2011 - Bollettino mensile

Nella riunione del 9 giugno, sulla base della consueta analisi economica e monetaria il Consiglio direttivo ha deciso di lasciare invariati i tassi d’interesse di riferimento della BCE. Le informazioni che si sono rese disponibili dopo la riunione dello scorso 5 maggio confermano il persistere di pressioni al rialzo sull’inflazione complessiva, derivanti soprattutto dalle quotazioni dell’energia e delle materie prime. Il ritmo dell’espansione monetaria di fondo sta gradualmente risalendo. La liquidità monetaria è tuttora abbondante e potrebbe consentire l’accomodamento delle pressioni sui prezzi nell’area dell’euro. Inoltre, i dati più recenti confermano la positiva dinamica di fondo dell’attività economica nell’area dell’euro, a fronte di un grado di incertezza persistentemente elevato. Nel complesso, l’orientamento della politica monetaria resta accomodante, offrendo sostegno all’economia. Nell’insieme, i rischi riguardo alle prospettive per la stabilità dei prezzi sono orientati verso l’alto. Di conseguenza, è necessario tenere un atteggiamento molto vigile. Sulla base della sua valutazione, il Consiglio direttivo interverrà con fermezza e tempestività. Farà tutto ciò che occorre per evitare che la recente evoluzione dei prezzi produca pressioni inflazionistiche generalizzate. Il Consiglio direttivo resta fermamente determinato ad assicurare il saldo ancoraggio delle aspettative di inflazione nell’area dell’euro, in linea con l’obiettivo di mantenere i tassi di inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2 per cento nel medio termine. Questo costituisce un presupposto indispensabile affinché la politica monetaria seguiti a contribuire alla crescita e alla creazione di posti di lavoro nell’area dell’euro.

Nella riunione del 9 giugno il Consiglio direttivo ha inoltre deciso di seguitare a condurre le operazioni di rifinanziamento principali (ORP) mediante aste a tasso fisso con piena aggiudicazione degli importi richiesti, finché ciò sarà necessario e in ogni caso fino al termine del nono periodo di mantenimento del 2011, l’11 ottobre. Questa procedura resterà in vigore anche per le operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema con scadenza speciale della durata di un periodo di mantenimento, che continueranno a essere condotte finché necessario e almeno fino al termine del terzo trimestre del 2011. A tali operazioni si applicherà il tasso fisso vigente per l’ORP del rispettivo periodo. Il Consiglio direttivo ha inoltre deciso di effettuare tramite aste a tasso fisso con piena aggiudicazione degli importi le operazioni di rifinanziamento a più lungo termine (ORLT) con scadenza a tre mesi e aggiudicazione il 27 luglio, il 31 agosto e il 28 settembre 2011; a ciascuna di queste si applicherà un tasso corrispondente alla media dei tassi delle ORP condotte nell’arco della rispettiva durata.

Come dichiarato in precedenti occasioni, l’offerta di liquidità e le modalità di aggiudicazione degli importi nelle operazioni di rifinanziamento saranno adeguate al momento opportuno, tenendo presente che tutte le misure non convenzionali adottate nel periodo di acute tensioni finanziarie sono, per come strutturate, di natura temporanea.

Per quanto concerne l’analisi economica, nel primo trimestre del 2011 l’area dell’euro ha registrato una forte crescita del PIL in termini reali, pari allo 0,8 per cento sul periodo precedente, dopo lo 0,3 del quarto trimestre del 2010. I recenti dati statistici e gli ultimi indicatori basati sulle indagini congiunturali segnalano per il secondo trimestre il procedere dell’espansione dell’attività economica nell’area, ancorché a un ritmo più moderato. Questo rallentamento rispecchia il fatto che la vigorosa crescita del primo trimestre è in parte dovuta a fattori straordinari, il cui impatto verrà meno nel secondo trimestre. È quindi opportuno guardare oltre la variabilità di breve periodo e porre l’accento sulla dinamica di fondo positiva dell’attività economica nell’area. In prospettiva, le esportazioni dell’area dell’euro dovrebbero essere sostenute dall’espansione in atto a livello mondiale. Al tempo stesso, tenuto conto del favorevole clima di fiducia delle imprese nell’area, la domanda interna del settore privato dovrebbe fornire un contributo sempre più consistente alla crescita economica, beneficiando dell’orientamento tuttora accomodante della politica monetaria e delle misure adottate per migliorare il funzionamento del sistema finanziario. Ci si attende tuttavia che l’attività resti in certa misura frenata dal processo di aggiustamento dei bilanci in diversi comparti.

Tale valutazione trova riscontro anche nelle proiezioni macroeconomiche per l’area dell’euro di questo mese, formulate dagli esperti dell’Eurosistema, che prevedono una crescita annua del PIL in termini reali compresa tra l’1,5 e il 2,3 per cento nel 2011 e tra lo 0,6 e il 2,8 per cento l’anno seguente. Rispetto alle proiezioni dello scorso marzo, elaborate dagli esperti della BCE, l’intervallo di valori per il 2011 è stato rivisto al rialzo, mentre quello per il 2012 rimane sostanzialmente invariato. Le proiezioni di giugno dell’Eurosistema sono sostanzialmente in linea con le recenti previsioni delle organizzazioni internazionali.

Secondo la valutazione del Consiglio direttivo i rischi per queste prospettive economiche restano sostanzialmente bilanciati, in un contesto di elevata incertezza. Da un lato, il favorevole clima di fiducia delle imprese potrebbe sostenere l’attività interna dell’area dell’euro più di quanto ci si aspetti al momento e anche una più forte domanda esterna potrebbe fornire alla crescita un contributo maggiore del previsto. Dall’altro lato, i rischi al ribasso sono connessi alle continue tensioni in alcuni segmenti dei mercati finanziari che potrebbero propagarsi all’economia reale dell’area. I rischi al ribasso riguardano anche gli ulteriori rincari dell’energia, le spinte protezionistiche e una possibile correzione disordinata degli squilibri internazionali.

Per quanto concerne i prezzi, la stima rapida dell’Eurostat indica che nell’area dell’euro l’inflazione sui dodici mesi misurata sullo IAPC è stata pari al 2,7 per cento in maggio, dopo il 2,8 di aprile. I tassi di inflazione relativamente elevati degli ultimi mesi sono ampiamente riconducibili ai rincari dell’energia e delle materie prime. In prospettiva, è probabile che restino nettamente al di sopra del 2 per cento nei prossimi mesi. Le pressioni al rialzo sull’inflazione, derivanti soprattutto dalle quotazioni dell’energia e delle materie prime, sono ravvisabili anche nelle fasi iniziali del processo produttivo. Resta indispensabile che l’aumento dell’inflazione armonizzata non generi effetti di secondo impatto nel processo di formazione di salari e prezzi, dando luogo a spinte inflazionistiche generalizzate. Le aspettative di inflazione devono rimanere saldamente ancorate in linea con l’obiettivo del Consiglio direttivo di mantenere i tassi di inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2 per cento nel medio periodo.

Le proiezioni macroeconomiche di questo mese, formulate per l’area dell’euro dagli esperti dell’Eurosistema, prevedono un tasso annuo di inflazione armonizzata tra il 2,5 e il 2,7 per cento nel 2011 e tra l’1,1 e il 2,3 per cento nel 2012. Rispetto alle proiezioni dello scorso marzo, elaborate dagli esperti della BCE, l’intervallo di valori per il 2011 è stato rivisto al rialzo, per effetto dei prezzi più elevati dell’energia. Per il 2012 l’intervallo risulta in certa misura meno ampio. È opportuno ricordare che le proiezioni sono soggette per costruzione a una serie di ipotesi puramente tecniche, concernenti fra l’altro i prezzi del petrolio, i tassi di interesse e i tassi di cambio. In particolare, si assume che le quotazioni del greggio diminuiscano in certa misura e che i tassi di interesse a breve termine aumentino, in linea con le aspettative del mercato. Nel complesso, le proiezioni incorporano la valutazione che gli elevati tassi di inflazione osservati di recente non producano pressioni inflazionistiche più generalizzate nell’area dell’euro.

I rischi per le prospettive di medio termine sull’evoluzione dei prezzi restano orientati verso l’alto; in particolare riguardano aumenti delle quotazioni dell’energia più elevati di quanto ipotizzato. Inoltre vi è il rischio che gli incrementi delle imposte indirette e dei prezzi amministrati superino le ipotesi correnti, data l’esigenza di risanare i conti pubblici nei prossimi anni. Infine, i rischi al rialzo potrebbero derivare da pressioni interne sui prezzi più accentuate rispetto alle attese, a fronte del crescente grado di utilizzo della capacità produttiva nell’area dell’euro.

Passando all’analisi monetaria, il tasso di crescita sui dodici mesi di M3 è stato pari al 2,0 per cento in aprile, dopo il 2,3 di marzo. Al di là della recente variabilità delle sue dinamiche, l’aggregato ampio M3 ha continuato ad accelerare negli ultimi mesi. Il tasso di incremento sui dodici mesi dei prestiti al settore privato è salito leggermente in aprile, portandosi al 2,6 per cento dal 2,5 di marzo. Nel complesso, il ritmo dell’espansione monetaria di fondo sta gradualmente risalendo. Al tempo stesso, la liquidità monetaria accumulata prima del periodo di tensioni finanziarie rimane abbondante e potrebbe consentire l’accomodamento delle pressioni sui prezzi nell’area dell’euro.

Per quanto riguarda le componenti di M3, il tasso di crescita sui dodici mesi di M1 è diminuito in aprile, mentre è aumentato quello degli altri depositi a breve termine. Tale evoluzione riflette in parte il graduale incremento della remunerazione di questi depositi negli ultimi mesi. Nel contempo, l’inclinazione accentuata della curva dei rendimenti implica un effetto frenante sull’espansione complessiva di M3, poiché riduce l’appetibilità delle attività monetarie rispetto agli strumenti a più lungo termine, meglio remunerati, non compresi in tale aggregato. Le informazioni disponibili indicano tuttavia il possibile venir meno di questo effetto.

Dal lato delle contropartite, si è registrata un’ulteriore lieve accelerazione dei prestiti alle società non finanziarie, che in aprile sono incrementati dell’1,0 per cento dopo lo 0,8 di marzo. Il tasso di crescita dei prestiti alle famiglie si è collocato al 3,4 per cento in aprile, restando invariato rispetto al mese precedente. I dati più recenti confermano un protratto graduale rafforzamento dell’espansione sui dodici mesi dei prestiti al settore privato non finanziario.

Le dimensioni complessive dei bilanci bancari sono rimaste sostanzialmente immutate negli ultimi mesi, malgrado una certa variabilità. È importante che le banche continuino ad ampliare l’offerta di credito al settore privato, a fronte dell’aumento della domanda. Ove necessario, per raccogliere questa sfida le banche devono senza meno trattenere gli utili, ricorrere al mercato per rafforzare ulteriormente la propria componente patrimoniale, oppure sfruttare appieno le misure di sostegno pubblico a favore della ricapitalizzazione. In particolare, quelle che al momento hanno un accesso limitato al finanziamento sul mercato devono incrementare con urgenza il proprio capitale e il proprio livello di efficienza.

In sintesi, sulla base della consueta analisi economica e monetaria il Consiglio direttivo ha deciso di lasciare invariati i tassi d’interesse di riferimento della BCE. Le informazioni che si sono rese disponibili dopo la riunione dello scorso 5 maggio confermano il persistere di pressioni al rialzo sull’inflazione complessiva, derivanti soprattutto dalle quotazioni dell’energia e delle materie prime. La verifica incrociata dei risultati dell’analisi economica con quelli dell’analisi monetaria indica che il ritmo dell’espansione monetaria di fondo sta gradualmente risalendo. La liquidità monetaria è tuttora abbondante e potrebbe consentire l’accomodamento delle pressioni sui prezzi nell’area dell’euro. Inoltre, i dati più recenti confermano la positiva dinamica di fondo dell’attività economica nell’area dell’euro, a fronte di un grado di incertezza persistentemente elevato. Nel complesso, l’orientamento della politica monetaria resta accomodante, offrendo sostegno all’economia. Nell’insieme, i rischi riguardo alle prospettive per la stabilità dei prezzi sono orientati verso l’alto. Di conseguenza, è necessario tenere un atteggiamento molto vigile. Sulla base della sua valutazione, il Consiglio direttivo interverrà con fermezza e tempestività. Farà tutto ciò che occorre per evitare che la recente evoluzione dei prezzi produca pressioni inflazionistiche generalizzate. Il Consiglio direttivo resta fermamente determinato ad assicurare il saldo ancoraggio delle aspettative di inflazione nell’area dell’euro, in linea con l’obiettivo di mantenere i tassi di inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2 per cento nel medio termine. Questo costituisce un presupposto indispensabile affinché la politica monetaria seguiti a contribuire alla crescita e alla creazione di posti di lavoro nell’area dell’euro.

Passando ai conti pubblici, tutte le parti coinvolte nella preparazione dei bilanci nazionali per il 2012 devono assicurare che siano pienamente in linea con l’esigenza di promuovere la fiducia nelle politiche fiscali. Un raffronto tra le ultime previsioni economiche della Commissione europea e i piani di finanza pubblica inclusi nei programmi di stabilità mette in luce che in molti paesi occorre sostenere gli obiettivi di bilancio con misure di risanamento concrete, al fine di correggere i disavanzi eccessivi entro i termini concordati. L’attuazione di strategie credibili per il riequilibrio dei conti pubblici è fondamentale, date le pressioni che si continuano a osservare nei mercati finanziari.

Al tempo stesso è necessario che nell’area dell’euro siano attuate con urgenza riforme strutturali ambiziose e di ampia portata, per rafforzarne in misura consistente la competitività, la flessibilità e il potenziale di crescita a lungo termine. In particolare, i paesi che risentono di disavanzi di bilancio e disavanzi esterni elevati o che registrano perdite di competitività dovrebbero portare rapidamente a termine un programma organico di riforme economiche. Nei mercati dei beni e servizi dovrebbero essere perseguite con forza politiche di stimolo alla concorrenza e all’innovazione, al fine di promuovere la crescita della produttività. Sul fronte del mercato del lavoro, la priorità va accordata al potenziamento della flessibilità salariale e degli incentivi all’occupazione, nonché all’eliminazione delle rigidità di mercato.